在近些年的房地產(chǎn)江湖，險(xiǎn)資可謂一支不容忽視的力量。隨著房地產(chǎn)進(jìn)入下行調(diào)整周期，險(xiǎn)企對(duì)房地產(chǎn)的“愛(ài)恨情仇”演繹得更加強(qiáng)烈而鮮明——它們紛紛減持甚至清倉(cāng)A股房地產(chǎn)公司股票。但它們對(duì)房地產(chǎn)并非“揚(yáng)長(zhǎng)而去”，而是換了一種角色，從當(dāng)“股東、債主”變?yōu)楫?dāng)“房東”，化身超級(jí)“收租者”。

　　中國(guó)證券報(bào)記者梳理近一年來(lái)險(xiǎn)資不動(dòng)產(chǎn)投資操作，重視物權(quán)、積極當(dāng)“房東”成為一個(gè)顯著趨勢(shì)，多筆數(shù)十億元的大宗交易已漸次落地?！胺康禺a(chǎn)這個(gè)領(lǐng)域，不論過(guò)去、現(xiàn)在還是未來(lái)，險(xiǎn)資都不會(huì)缺席?！睒I(yè)內(nèi)人士坦言。

　　險(xiǎn)資轉(zhuǎn)身做“房東”，甚至做未來(lái)REITs底層資產(chǎn)的培育者，一方面是險(xiǎn)資和不動(dòng)產(chǎn)具有天然的契合度；另一方面則是資產(chǎn)荒下險(xiǎn)資的資產(chǎn)配置面臨諸多新挑戰(zhàn)，不少實(shí)力靠前的險(xiǎn)企冀望在另類投資方面找到更多優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)，緩解長(zhǎng)期資負(fù)匹配矛盾的同時(shí)，以穩(wěn)健“租金”或“紅利”來(lái)為自己增添一股穩(wěn)定的現(xiàn)金流。

　　積極買入不動(dòng)產(chǎn)

　　日前，煙臺(tái)芝罘萬(wàn)達(dá)廣場(chǎng)有限公司發(fā)生工商變更，原全資股東大連萬(wàn)達(dá)商業(yè)管理集團(tuán)股份有限公司退出，新增股東坤華（天津）股權(quán)投資合伙企業(yè)（有限合伙）與坤元辰興（廈門）投資管理咨詢有限公司，持股比例分別為99.99%和0.01%。

　　股權(quán)進(jìn)一步穿透來(lái)看，上述合伙企業(yè)由新華保險(xiǎn)和中金資本分別持股99.9%、0.1%，即去年末新華保險(xiǎn)與中金資本宣布共同成立的百億不動(dòng)產(chǎn)投資基金。今年4月，北京萬(wàn)達(dá)廣場(chǎng)實(shí)業(yè)有限公司的股東騰挪，和上述案例如出一轍。股東更換后，新華保險(xiǎn)和中金資本以不動(dòng)產(chǎn)基金形式實(shí)現(xiàn)了對(duì)北京萬(wàn)達(dá)廣場(chǎng)實(shí)業(yè)的接盤。

　　多地萬(wàn)達(dá)廣場(chǎng)易主，險(xiǎn)資成為接盤主力。“從去年起，多家險(xiǎn)資機(jī)構(gòu)與萬(wàn)達(dá)就在陸續(xù)接觸，商討資產(chǎn)包買賣的可能性。目前一些項(xiàng)目已經(jīng)落地?！庇浾邚臉I(yè)內(nèi)了解到。

　　除了新華保險(xiǎn)，陽(yáng)光保險(xiǎn)、大家保險(xiǎn)等都深度參與其中。其中，陽(yáng)光保險(xiǎn)拿下了位于合肥、上海、廣州、太倉(cāng)、湖州的多家萬(wàn)達(dá)廣場(chǎng)；大家保險(xiǎn)收入上海松江萬(wàn)達(dá)廣場(chǎng)和周浦萬(wàn)達(dá)廣場(chǎng)、西寧海湖萬(wàn)達(dá)廣場(chǎng)和江門臺(tái)山萬(wàn)達(dá)廣場(chǎng)。

　　縱觀全行業(yè)，險(xiǎn)資在不動(dòng)產(chǎn)方面的布局亦有升溫之態(tài)，多家險(xiǎn)企積極“掃貨買樓”。此前，中郵人壽接盤大悅城轉(zhuǎn)讓的北京中糧·置地廣場(chǎng)項(xiàng)目，總價(jià)近43億元；國(guó)壽系公司以超39億元總價(jià)買入世茂珠海綜合體項(xiàng)目51%股權(quán)。

　　在商業(yè)辦公類地產(chǎn)之外，險(xiǎn)資也在押注物流倉(cāng)儲(chǔ)、產(chǎn)業(yè)園區(qū)、租賃住房社區(qū)、養(yǎng)老社區(qū)等持有型不動(dòng)產(chǎn)項(xiàng)目。例如，泰康保險(xiǎn)去年末從亞洲物流地產(chǎn)商ESR手中拿下6處物流園，長(zhǎng)三角、大灣區(qū)及京津冀均有覆蓋；平安人壽收購(gòu)基匯資本的物流資產(chǎn)，包括位于廣東江門的兩個(gè)物流園及陜西西咸新區(qū)的物流園。市場(chǎng)人士透露，上述兩筆投資所涉資金均超過(guò)20億元。此外，過(guò)去一年間，友邦人壽、建信人壽、平安人壽、太保壽險(xiǎn)、海保人壽等多家險(xiǎn)企也都有較大的不動(dòng)產(chǎn)投資動(dòng)作。

　　不愛(ài)股票愛(ài)物權(quán)

　　對(duì)于地產(chǎn)領(lǐng)域投資，險(xiǎn)資角色已發(fā)生明顯轉(zhuǎn)變。

　　“這與前些年險(xiǎn)資偏愛(ài)地產(chǎn)股有很大不同。以前很多險(xiǎn)資機(jī)構(gòu)重倉(cāng)地產(chǎn)股。這幾年地產(chǎn)領(lǐng)域風(fēng)險(xiǎn)集中暴露，不少險(xiǎn)資選擇減倉(cāng)或清倉(cāng)離場(chǎng)。換個(gè)視角，這兩年，大家對(duì)辦公類、商業(yè)類以及康養(yǎng)地產(chǎn)、長(zhǎng)租公寓、產(chǎn)業(yè)園區(qū)、物流倉(cāng)儲(chǔ)等領(lǐng)域的物權(quán)投資有了明顯偏好，不管是關(guān)注度還是實(shí)際落地都多了。”一位大型險(xiǎn)企人士表示。“目前，60多家保險(xiǎn)集團(tuán)或公司已經(jīng)備案了不動(dòng)產(chǎn)投資能力。雖然一些公司有股權(quán)和不動(dòng)產(chǎn)投資部門，但實(shí)際直接投資經(jīng)驗(yàn)不多，也會(huì)通過(guò)私募基金等形式投資持有型不動(dòng)產(chǎn)?！?/p>

　　多位險(xiǎn)資人士透露，持有型不動(dòng)產(chǎn)覆蓋的不動(dòng)產(chǎn)類型多樣，商業(yè)綜合體、物流園、產(chǎn)業(yè)園、數(shù)據(jù)中心、租賃住房、養(yǎng)老社區(qū)等都可歸入此類。“如果資產(chǎn)足夠優(yōu)質(zhì)，它們是能夠貢獻(xiàn)穩(wěn)定現(xiàn)金流的，具有類固收特征。從更長(zhǎng)時(shí)間維度看，它們能抵御通脹，帶來(lái)長(zhǎng)期保值增值收益?！鄙鲜鋈耸空f(shuō)。

　　險(xiǎn)資在地產(chǎn)股上做減法，在地產(chǎn)物權(quán)資產(chǎn)上做加法，這種投資思路的更迭也是從中短期套利思維向長(zhǎng)周期經(jīng)營(yíng)思維轉(zhuǎn)變的體現(xiàn)。

　　在北京大學(xué)經(jīng)濟(jì)學(xué)院副院長(zhǎng)、風(fēng)險(xiǎn)管理與保險(xiǎn)學(xué)系教授鎖凌燕看來(lái)，險(xiǎn)資布局方向從追求投資增值的地產(chǎn)股，逐步轉(zhuǎn)向追求長(zhǎng)期穩(wěn)定現(xiàn)金流回報(bào)的不動(dòng)產(chǎn)物權(quán)資產(chǎn)，這可能也是適應(yīng)地產(chǎn)進(jìn)入“存量時(shí)代”后收益風(fēng)險(xiǎn)特點(diǎn)的投資策略。

　　“保險(xiǎn)資金與不動(dòng)產(chǎn)具有較高適配性。不動(dòng)產(chǎn)占用資金多、投資周期長(zhǎng)，風(fēng)險(xiǎn)多集中于前期開(kāi)發(fā)階段，底層資產(chǎn)一旦進(jìn)入穩(wěn)定運(yùn)營(yíng)階段，就可以為資產(chǎn)持有人提供長(zhǎng)期穩(wěn)定的現(xiàn)金流收入。發(fā)達(dá)市場(chǎng)經(jīng)驗(yàn)表明，商業(yè)地產(chǎn)回收周期在10年至20年，與保險(xiǎn)資金特別是壽險(xiǎn)資金體量大、久期長(zhǎng)的特點(diǎn)比較契合，以物權(quán)形式持有恰當(dāng)比例不動(dòng)產(chǎn)，有利于優(yōu)化保險(xiǎn)資金期限結(jié)構(gòu)，助力資產(chǎn)負(fù)債匹配。”鎖凌燕表示。

　　國(guó)際上險(xiǎn)企對(duì)于不動(dòng)產(chǎn)配置比例一般在10%左右，目前國(guó)內(nèi)主要保險(xiǎn)機(jī)構(gòu)投資性不動(dòng)產(chǎn)比例還比較低，即便是頭部上市險(xiǎn)企，配置比例也普遍不足5%。多位專家認(rèn)為，在盤活存量資產(chǎn)等政策導(dǎo)向下，險(xiǎn)資加碼地產(chǎn)物權(quán)資產(chǎn)的趨勢(shì)仍會(huì)持續(xù)一段時(shí)間，至于能否拉高行業(yè)整體配置比例還是個(gè)未知數(shù)。

　　“行業(yè)內(nèi)普遍操作是，根據(jù)資金的久期、償付能力等方面的限制條件，來(lái)確定每類資產(chǎn)的長(zhǎng)期配置中樞，有了配置中樞以后，再到組合管理的層面進(jìn)行戰(zhàn)術(shù)資產(chǎn)配置。我們要圍繞長(zhǎng)期的配置中樞，各類資產(chǎn)現(xiàn)在到底是標(biāo)配，還是超配，亦或是低配，需根據(jù)短期市場(chǎng)變化而調(diào)整。權(quán)益類資產(chǎn)也好，不動(dòng)產(chǎn)這種另類資產(chǎn)也罷，短時(shí)間大幅度提升配置比例是比較難的?！币晃毁Y深保險(xiǎn)資管人士告訴記者。

　　承壓的基本盤

　　“性價(jià)比”是近年來(lái)險(xiǎn)資機(jī)構(gòu)考慮入手不動(dòng)產(chǎn)時(shí)常常談?wù)摰囊粋€(gè)詞匯。

　　“面對(duì)比較合意的標(biāo)的，從精挑細(xì)選、內(nèi)部論證到洽談，再到落地，一系列流程很多。好的資產(chǎn)要有穩(wěn)定現(xiàn)金流，也要有不錯(cuò)的運(yùn)營(yíng)前景，還要有較高的增值潛力，能真正買入好的資產(chǎn)是可遇不可求的。市場(chǎng)上很多資產(chǎn)經(jīng)過(guò)兩三年調(diào)整，已經(jīng)具有很高性價(jià)比，如果遇到合適標(biāo)的，這個(gè)時(shí)候買入可能是比較劃算的。另外，部分項(xiàng)目在助力化解存量風(fēng)險(xiǎn)上也能體現(xiàn)險(xiǎn)資擔(dān)當(dāng)?！币晃粐?guó)有險(xiǎn)企相關(guān)負(fù)責(zé)人表示。

　　在房地產(chǎn)此輪周期性調(diào)整之下，一些流動(dòng)性承壓的房企為加快資產(chǎn)變現(xiàn)、回籠資金，將較為成熟且優(yōu)質(zhì)的商業(yè)地產(chǎn)項(xiàng)目以打折價(jià)擺上貨架，為險(xiǎn)資“抄底”帶來(lái)機(jī)遇，并鎖定了一個(gè)投資安全邊界。

　　更為迫切和現(xiàn)實(shí)的問(wèn)題是，投資市場(chǎng)的資產(chǎn)荒愈演愈烈。

　　近兩年，險(xiǎn)企負(fù)債端的保費(fèi)持續(xù)增長(zhǎng)，但在資產(chǎn)端面臨的考驗(yàn)重重。“源源不斷的資金進(jìn)來(lái)，怎么做好配置？有的公司甚至有意控制負(fù)債端增速，因?yàn)橘Y產(chǎn)端配置、穩(wěn)住收益率的壓力實(shí)在太大了?！北本┠畴U(xiǎn)企人士說(shuō)。

　　目前，固收類資產(chǎn)依然是險(xiǎn)資投資的基本盤和壓艙石，然而在低利率市場(chǎng)環(huán)境和資產(chǎn)荒背景下，險(xiǎn)企面臨的利差損挑戰(zhàn)在加大，固收資產(chǎn)收益率甚至無(wú)法覆蓋一些早期業(yè)務(wù)成本。資本市場(chǎng)持續(xù)震蕩，加之新會(huì)計(jì)準(zhǔn)則實(shí)施，貢獻(xiàn)收入彈性的權(quán)益類資產(chǎn)配置也面臨一定困境，除了行業(yè)趨之若鶩的紅利、高股息資產(chǎn)，大部分險(xiǎn)資機(jī)構(gòu)對(duì)加倉(cāng)權(quán)益類資產(chǎn)還相對(duì)謹(jǐn)慎?！靶聲?huì)計(jì)準(zhǔn)則實(shí)施之后，大家對(duì)權(quán)益類資產(chǎn)比較審慎。如果權(quán)益投資出現(xiàn)2022年、2023年那樣的情況，對(duì)財(cái)務(wù)報(bào)表的壓力是非常大的?！蹦成鲜须U(xiǎn)企相關(guān)投資負(fù)責(zé)人表示。

　　險(xiǎn)資急需拓展投資渠道，挖掘投資機(jī)會(huì)，多元化管理資產(chǎn)，分散投資風(fēng)險(xiǎn)。業(yè)內(nèi)人士認(rèn)為，優(yōu)質(zhì)的不動(dòng)產(chǎn)投資標(biāo)的，尤其是成熟的商業(yè)綜合體，以其穩(wěn)定的現(xiàn)金流和長(zhǎng)期投資回報(bào)，不僅能夠提供穩(wěn)定的分紅收益，而且隨著時(shí)間推移，其資產(chǎn)價(jià)值有望得到提升，為險(xiǎn)資帶來(lái)雙重收益。大多數(shù)不動(dòng)產(chǎn)投資采用成本計(jì)量法，其價(jià)值波動(dòng)對(duì)險(xiǎn)企報(bào)表影響有限，同時(shí)償二代二期的監(jiān)管規(guī)則針對(duì)投資性房地產(chǎn)，保留了低風(fēng)險(xiǎn)因子賦值，減少了對(duì)險(xiǎn)企償付能力的消耗。

　　探索新模式

　　除了直接投資持有不動(dòng)產(chǎn)資產(chǎn)外，近年來(lái)險(xiǎn)資還在持續(xù)布局類REITs和公募REITs。數(shù)據(jù)顯示，截至目前，在我國(guó)已正式上市38只公募REITs中，多數(shù)獲配機(jī)構(gòu)名單都有險(xiǎn)資身影。同時(shí)，在公募REITs市場(chǎng)，險(xiǎn)資去年還增添了管理人角色。業(yè)內(nèi)人士認(rèn)為，隨著公募REITs等金融工具日趨成熟，“募投建管退”的鏈條完整閉環(huán)，會(huì)有越來(lái)越多的優(yōu)質(zhì)不動(dòng)產(chǎn)項(xiàng)目獲得險(xiǎn)資支持，盤活存量資產(chǎn)。

　　“盡管有關(guān)于如何退出的未雨綢繆的打算，頭部險(xiǎn)企持有不動(dòng)產(chǎn)項(xiàng)目的周期還是較長(zhǎng)的，符合長(zhǎng)錢長(zhǎng)投的定位?！睒I(yè)內(nèi)人士告訴記者。

　　未來(lái)，險(xiǎn)資會(huì)進(jìn)一步發(fā)揮REITs底層資產(chǎn)的重要培育者與供給方角色。上海太保不動(dòng)產(chǎn)經(jīng)營(yíng)管理有限公司總經(jīng)理高小羊認(rèn)為，險(xiǎn)資對(duì)不動(dòng)產(chǎn)和基礎(chǔ)設(shè)施領(lǐng)域的投資，介入的時(shí)點(diǎn)可以覆蓋開(kāi)發(fā)階段與交付運(yùn)營(yíng)爬坡階段的資產(chǎn)，這些尚未充分體現(xiàn)市場(chǎng)價(jià)值的資產(chǎn)需要中長(zhǎng)期資金的培育，不宜急于分割散售或擇機(jī)獲利退出，而是持有直至其經(jīng)營(yíng)表現(xiàn)達(dá)到相對(duì)成熟階段。

　　“可以預(yù)期，未來(lái)政策會(huì)對(duì)底層資產(chǎn)類型不斷擴(kuò)容，到時(shí)候市場(chǎng)規(guī)模發(fā)展起來(lái)，流動(dòng)性做起來(lái)，潛力巨大?！蹦潮ｋU(xiǎn)集團(tuán)投資負(fù)責(zé)人表示，“抓住底層資產(chǎn)，發(fā)掘核心資產(chǎn)的能力很重要，我們要‘把魚(yú)從頭吃到尾’，等到它運(yùn)行平緩，可以把它變成類REITs退出。等到公募REITs市場(chǎng)流動(dòng)性好起來(lái)，市場(chǎng)達(dá)到萬(wàn)億級(jí)別，再把它變成公募REITs。我們的授權(quán)保單有20年、30年以上，天然要做長(zhǎng)期配置，我們不怕這個(gè)時(shí)間周期長(zhǎng)?！?/p>