閆凱境始終沒(méi)有把想要的那個(gè)“天士力”給搭起來(lái)，使他屢屢被外界質(zhì)疑“瞎折騰”。

　　文｜《中國(guó)企業(yè)家》記者 譚麗平

　　在天津市北，地鐵3號(hào)線上有一個(gè)以“天士力”命名的站點(diǎn)，這里正是老牌中藥企業(yè)“天士力”的所在地。

　　8月9日，一個(gè)普通的工作日，天士力的園區(qū)內(nèi)略顯安靜，偶爾可以看到員工和車輛在廠區(qū)內(nèi)穿梭。一切還在如常運(yùn)轉(zhuǎn)——?jiǎng)倓偘l(fā)生的一次商業(yè)并購(gòu)似乎并未對(duì)它的日常造成多大影響。

　　數(shù)天以前，天士力對(duì)外宣布了一則重磅消息：公司控股股東將變更，華潤(rùn)三九擬以62億元購(gòu)買其28％的股份。兩家常年穩(wěn)居中成藥銷售榜前十位的公司“聯(lián)姻”，且買方“華潤(rùn)系”目前是市場(chǎng)上最活躍的資本玩家，此交易被行業(yè)和媒體解讀為央國(guó)企針對(duì)中成藥市場(chǎng)的重大策略變化——更加積極。

　　交易消息公布之前，天士力內(nèi)部已經(jīng)有跡象了，多位員工在個(gè)人社交媒體上表示已提前“放大假”，“工作20多年，第一次放假一個(gè)月，原來(lái)是變國(guó)企了。”

　　天士力大健康城的一名工作人員告訴《中國(guó)企業(yè)家》，目前確實(shí)有生產(chǎn)車間已經(jīng)停工兩周，“或許是內(nèi)部正在整合”。但也有員工表示，因夏季溫度較高，中藥企業(yè)生產(chǎn)車間夏季停工屬于正?，F(xiàn)象。生產(chǎn)線之外，研發(fā)工作似乎并未受到影響，多位“天士力研究院”員工告訴記者，“目前內(nèi)部沒(méi)有什么調(diào)整。”

　　內(nèi)部針對(duì)并購(gòu)的宣導(dǎo)已經(jīng)展開(kāi)。一位受訪的天士力員工說(shuō)，這次合作“是個(gè)好事”，“無(wú)論是東阿阿膠，還是中國(guó)人都知道的‘999’品牌，華潤(rùn)的品牌營(yíng)銷都做得很好。天士力過(guò)去一直專注產(chǎn)品，銷售渠道也是醫(yī)院端，會(huì)直接讓銷售人員到醫(yī)院、藥店進(jìn)行推廣，所以盡管醫(yī)生、患者知道天士力，但普通老百姓還是知之甚少。我們有研發(fā)，華潤(rùn)有品牌能力。如果能借助各自力量，或許能盤(pán)活天士力的品牌影響力，變成三九那樣的知名企業(yè)?！?/p>

　　她表示，“這也是結(jié)合了‘領(lǐng)導(dǎo)解讀’的意思。”之前內(nèi)部在流傳一些小道消息，“領(lǐng)導(dǎo)”特意開(kāi)了會(huì)，為大家解讀了這件事。對(duì)于這次交易，天士力在官網(wǎng)上的表述為“強(qiáng)強(qiáng)聯(lián)合”。

　　“當(dāng)然，華潤(rùn)有很完整甚至超于我們的營(yíng)銷體系，未來(lái)這個(gè)板塊可能會(huì)有調(diào)整，但整體組織架構(gòu)應(yīng)該不會(huì)有太大變動(dòng)?！鄙鲜鰡T工如此表述。

　　目前，包括控股的華潤(rùn)三九、昆藥集團(tuán)、天士力、東阿阿膠、江中藥業(yè)，“華潤(rùn)系”在A股的中藥上市公司總市值加起來(lái)，已經(jīng)排在行業(yè)第一。

　　在針對(duì)此次交易的投資會(huì)議上，華潤(rùn)三九管理層提到兩家公司之后的定位：華潤(rùn)三九優(yōu)勢(shì)在于品牌和渠道，目標(biāo)是成為行業(yè)頭部企業(yè)；天士力在被收購(gòu)后，將主攻創(chuàng)新藥研發(fā)和處方藥業(yè)務(wù)。

　　針對(duì)更具體的規(guī)劃，《中國(guó)企業(yè)家》向華潤(rùn)三九發(fā)去采訪問(wèn)題，截至發(fā)稿暫未獲得回復(fù)。

　　“瞎折騰”的企二代？

　　在業(yè)內(nèi)看來(lái)，結(jié)合華潤(rùn)三九的實(shí)際情況，天士力是一個(gè)不錯(cuò)的投資標(biāo)的。

　　首先，它有“復(fù)方丹參滴丸”。時(shí)至今日，這款藥依然在缺血性心臟病的中藥市場(chǎng)上排名第一，超過(guò)公眾可能更熟悉的“速效救心丸”。

　　天士力園區(qū)有一個(gè)專門(mén)對(duì)外的展廳，陳列公司的歷史，貫穿始終的一個(gè)產(chǎn)品就是“復(fù)方丹參滴丸”。這是這家藥企的王牌產(chǎn)品，也是創(chuàng)業(yè)的起點(diǎn)。1989年，在天津解放軍第254醫(yī)院工作期間，天士力創(chuàng)始人閆希軍夫婦共同研制出了該藥。借于此，天士力于1994年成立。

　　天士力的主戰(zhàn)場(chǎng)是心腦血管，這也是中藥行業(yè)里最“穩(wěn)”的一塊大市場(chǎng)，這使得它在藥品板塊上的收入一直在增長(zhǎng)，雖然近兩年幅度不大。2023年收獲86億元的主營(yíng)業(yè)務(wù)收入，在A股中醫(yī)藥企業(yè)中排名第10。在2024年胡潤(rùn)全球富豪榜上，閆希軍則以130億元財(cái)富位列榜單的1949位。

　　在復(fù)方丹參滴丸之外，養(yǎng)血清腦顆粒（丸）在頭痛、偏頭痛的中藥市場(chǎng)中排名第一，還有像芪參益氣滴丸等幾款獨(dú)家品種。

　　其次，天士力在中藥企業(yè)中，藥品研發(fā)儲(chǔ)備算是豐富。

　　截至2023年年末，它擁有98款在研產(chǎn)品，其中41款1類創(chuàng)新藥（國(guó)內(nèi)外均無(wú)上市藥物）。枇杷清肺飲、溫經(jīng)湯2款已提交生產(chǎn)申請(qǐng)，按天士力內(nèi)部的說(shuō)法：預(yù)期從2024年開(kāi)始，每年都有一個(gè)中藥創(chuàng)新藥上市。

　　第三，作為成立已30年的民營(yíng)中藥企業(yè)，尤其是圍繞比較大眾的心腦血管用藥，天士力在醫(yī)院端的渠道布局很完整。

　　這跟華潤(rùn)三九相對(duì)偏重OTC（非處方藥）的渠道剛好互補(bǔ)。多年來(lái)，天士力已形成了覆蓋全國(guó)各級(jí)市場(chǎng)的營(yíng)銷網(wǎng)絡(luò)——截至2023年底，下設(shè)29個(gè)大區(qū)，562個(gè)辦事處，不僅等級(jí)以上醫(yī)院的覆蓋率較高，近幾年也在持續(xù)加強(qiáng)終端渠道的下沉。通常，對(duì)營(yíng)銷渠道的控制，是藥企保證市場(chǎng)占有率的重要手段。

　　從財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)看，天士力自2002年上市以來(lái)的經(jīng)營(yíng)狀況整體上還算穩(wěn)健，市值最高超過(guò)500億元。近幾年則比較“折騰”，市值也跌落到了200億元的區(qū)間，這也被行業(yè)認(rèn)為是華潤(rùn)三九看到的機(jī)會(huì)。

　　公司營(yíng)業(yè)收入在2019年到達(dá)巔峰的190億元之后連續(xù)回落，近兩年維持在86億元的水平。核心變化是，天士力一直在出售包括藥房在內(nèi)的醫(yī)藥零售板塊業(yè)務(wù)。歸母凈利潤(rùn)也有較大的波動(dòng)，2022年甚至出現(xiàn)上市20年來(lái)的首虧，虧損2.64億元。

　　較多被提及的原因是“二代”企業(yè)家接班后的發(fā)展不順。2014年，閆希軍退任公司董事長(zhǎng)職務(wù)，時(shí)年35歲的閆凱境走上前臺(tái)。這是一位擁有英國(guó)雷丁大學(xué)國(guó)際證券、投資與銀行專業(yè)碩士學(xué)位，并于天津中醫(yī)藥大學(xué)獲得中藥學(xué)博士學(xué)位的“企二代”。

　　值得一提的是，閆凱境海外求學(xué)回國(guó)后還進(jìn)入過(guò)部隊(duì)歷練。這或許是源于其父的經(jīng)歷，閆希軍曾參軍20年，彼時(shí)研發(fā)復(fù)方丹參滴丸也是由于一位“老首長(zhǎng)”突發(fā)心臟病離世，給其帶來(lái)不小打擊。多位天士力員工告訴記者，時(shí)至今日，公司還保留著每年進(jìn)入企業(yè)的應(yīng)屆畢業(yè)生都“軍訓(xùn)”的傳統(tǒng)。

　　有內(nèi)部員工講述，雖然接觸閆凱境的次數(shù)不多，但有別于外界對(duì)傳統(tǒng)企二代的看法，他是一個(gè)“實(shí)干”的人，“2014年開(kāi)始接手公司事務(wù)，直到2021年正式接管。工作也比較忙碌，不是在出差，就是在出差的路上”。

　　閆凱境上臺(tái)后，以“創(chuàng)新”和“投資”聞名。

　　2023年，天士力13.15億元的研發(fā)投入同比增長(zhǎng)29.49%，這高于同期10.71億元的凈利潤(rùn)水平。它在研發(fā)上的投入高居中成藥企業(yè)首位，高于華潤(rùn)三九、以嶺藥業(yè)、白云山等頭部企業(yè)，更是幾倍于云南白藥、同仁堂、東阿阿膠等同等規(guī)模的中藥企業(yè)。

　　不過(guò)，目前這些在研產(chǎn)品暫未迎來(lái)“收獲期”，核心收入源依然是父輩留下的復(fù)方丹參滴丸。

　　投資領(lǐng)域的主要載體是天士力資本。據(jù)介紹，該資本創(chuàng)始于2007年，聚焦在4D（藥品、診斷、器械、數(shù)字健康）投資領(lǐng)域，圍繞心腦血管、腫瘤、消化代謝、呼吸、神經(jīng)五大核心疾病領(lǐng)域進(jìn)行布局，如今管理基金總規(guī)模達(dá)到150億元，投資項(xiàng)目150多家。閆凱境接任之后，針對(duì)創(chuàng)新藥企曾進(jìn)行了大量對(duì)外投資，包括科濟(jì)藥業(yè)、天境生物、PHARN、永泰生物等。

　　這曾讓天士力在2021年的凈利潤(rùn)創(chuàng)歷史新高，達(dá)到23.59億元。當(dāng)時(shí)主要是處置天境生物的股權(quán)獲得收益，給天士力增加了17.3億元的凈利潤(rùn)。但與此形成強(qiáng)烈反差的是，天士力在2022年的歸母凈利潤(rùn)較上年同期下降了110.87%，主要就是當(dāng)期的公允價(jià)值變動(dòng)損益同比減少了10.24億元，而公允價(jià)值下降主要受股票價(jià)格下降的影響。天士力通過(guò)投資持有的天境生物、科濟(jì)藥業(yè)等金融資產(chǎn)在當(dāng)年下降了11.04億元的市值。

　　“經(jīng)過(guò)多次爭(zhēng)論后，我從2017年開(kāi)始主導(dǎo)集團(tuán)的資產(chǎn)結(jié)構(gòu)調(diào)整。”在2022年接受媒體采訪時(shí)，閆凱境曾表示，“企業(yè)需要調(diào)整資產(chǎn)結(jié)構(gòu)以適應(yīng)周期，天士力是父輩一磚一瓦建立起來(lái)的，做出‘出售資產(chǎn)’的決定是艱難的?！?/p>

　　在那次采訪中，他還提到，每個(gè)家族企業(yè)接班人都面臨一個(gè)問(wèn)題：如何在一個(gè)已經(jīng)建立的企業(yè)集團(tuán)中找到個(gè)人的價(jià)值定位？“一方面，接班人往往有超越父輩的野心。但另一方面，父輩的成就又是極難超越的?！?/p>

　　近幾年，跟創(chuàng)新業(yè)務(wù)相對(duì)的是，天士力開(kāi)始在傳統(tǒng)業(yè)務(wù)上“瘦身”。2020年，閆凱境以14.89億元將天士力營(yíng)銷公司股權(quán)出售給了重慶醫(yī)藥。2023年9月，又以6.59億元出售了濟(jì)南平嘉大藥房和遼寧天士力大藥房的相關(guān)股權(quán)給漱玉平民。

　　但直到今天，閆凱境也沒(méi)有把自己想要的那個(gè)“天士力”給搭起來(lái)，投資和創(chuàng)新業(yè)務(wù)沒(méi)有扛住業(yè)績(jī)，使他屢屢被外界質(zhì)疑“瞎折騰”。跟華潤(rùn)三九達(dá)成交易，或許是他在掙扎過(guò)后，最終選擇的結(jié)果。本次交易后，天士力集團(tuán)及其一致行動(dòng)人合計(jì)持有公司2.61億股，占總股本的17.50%。

　　今年5月，閆凱境再度從父輩手上接過(guò)貴州國(guó)臺(tái)酒業(yè)董事長(zhǎng)一職。結(jié)合如今天士力控股權(quán)轉(zhuǎn)讓，市場(chǎng)猜測(cè)，閆氏家族的重點(diǎn)或從中藥業(yè)務(wù)撤出。

　　在天士力展覽館中，還陳列著國(guó)臺(tái)酒、帝泊洱生物茶、C胞活力天然礦泉水、金士馬瑟蘭葡萄酒等產(chǎn)品。據(jù)天士力內(nèi)部人士透露，“藥歸到了華潤(rùn)，但酒、水、茶和保健品板塊還在我們這?！?/p>

　　“整合時(shí)刻”已到

　　資本市場(chǎng)對(duì)于華潤(rùn)三九的出手，則并不意外。

　　結(jié)合華泰證券研報(bào)統(tǒng)計(jì)，自2009年以來(lái)，華潤(rùn)三九至少完成了大大小小19次外延式并購(gòu)。華潤(rùn)三九甚至被行業(yè)認(rèn)為主要職責(zé)就是“負(fù)責(zé)中藥這條線的并購(gòu)”。

　　如果放大到華潤(rùn)集團(tuán)整個(gè)醫(yī)藥板塊來(lái)看，資產(chǎn)操作的頻率更為繁復(fù)。僅上市公司而言，目前整個(gè)華潤(rùn)集團(tuán)已經(jīng)覆蓋9家醫(yī)藥上市公司，分別為華潤(rùn)三九、江中藥業(yè)、東阿阿膠、昆藥集團(tuán)、華潤(rùn)雙鶴、博雅生物、迪瑞醫(yī)療7家A股上市公司，和華潤(rùn)醫(yī)藥、華潤(rùn)醫(yī)療2家港股上市公司。

　　華潤(rùn)集團(tuán)董事長(zhǎng)王祥明曾提到，2022年，國(guó)資委正式批準(zhǔn)華潤(rùn)集團(tuán)轉(zhuǎn)為國(guó)有資本投資公司，集團(tuán)主要的發(fā)展方向就是“大國(guó)民生”和“大國(guó)重器”。以資本撬動(dòng)產(chǎn)業(yè)，是整個(gè)華潤(rùn)系企業(yè)的“拿手好戲”。曾任集團(tuán)副董事長(zhǎng)的寧高寧就用“二十六只貓變成一只老虎”的故事來(lái)闡述“只有并購(gòu)做大才能抵御外敵”的道理。華潤(rùn)集團(tuán)旗下的業(yè)務(wù)板塊，基本都沿襲了這一發(fā)展邏輯。

　　并且，華潤(rùn)集團(tuán)并非純投資導(dǎo)向的發(fā)展邏輯，而是極度強(qiáng)調(diào)對(duì)于所出資企業(yè)的管理。華潤(rùn)集團(tuán)強(qiáng)調(diào)的六大能力包括資金募集、投資管理、產(chǎn)業(yè)發(fā)展、監(jiān)督管理、資產(chǎn)退出、共享服務(wù)，這大大超出風(fēng)險(xiǎn)投資基金行業(yè)經(jīng)常提到的“募投管退”范疇，有一半的能力都與企業(yè)管理、產(chǎn)業(yè)發(fā)展、業(yè)務(wù)協(xié)同相關(guān)。

　　雖然華潤(rùn)集團(tuán)通過(guò)各種方式已在中藥行業(yè)奠定了自己的地位，但外界依然不那么“熟悉”這個(gè)央企巨頭的管理風(fēng)格和邏輯。

　　據(jù)《中國(guó)企業(yè)家》此前了解，華潤(rùn)集團(tuán)在內(nèi)部構(gòu)建了“資本層—資產(chǎn)層—運(yùn)營(yíng)層”三級(jí)管控架構(gòu)，集團(tuán)總部為“資本層”，負(fù)責(zé)通過(guò)資本運(yùn)作、戰(zhàn)略管控等創(chuàng)造資本價(jià)值，讓公司“更值錢”；業(yè)務(wù)單元作為“資產(chǎn)層”，要通過(guò)投資管理、資產(chǎn)經(jīng)營(yíng)等創(chuàng)造產(chǎn)業(yè)價(jià)值，讓公司“更賺錢”；基層生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)企業(yè)為“運(yùn)營(yíng)層”，直接創(chuàng)造市場(chǎng)價(jià)值，讓公司“更有錢”。

　　在華潤(rùn)集團(tuán)內(nèi)部，對(duì)所出資企業(yè)的授權(quán)放權(quán)力度是最重要的系統(tǒng)化問(wèn)題之一，如何去調(diào)和“一放就亂，一管就死”的“放管”矛盾。比如，華潤(rùn)集團(tuán)在2021年就以“分類管控、分級(jí)管控、動(dòng)態(tài)調(diào)整、放管結(jié)合”為原則，建立《差異化管控方案》，綜合5大維度、14項(xiàng)指標(biāo)，建立起成熟的評(píng)價(jià)體系，成熟度越高的企業(yè)，授權(quán)放權(quán)力度越大。

　　對(duì)于授權(quán)放權(quán)力度大的子業(yè)務(wù)和領(lǐng)域，華潤(rùn)系公司一向出手迅速、落地強(qiáng)悍。

　　2017年，華潤(rùn)微在接手中航工業(yè)在重慶的微電產(chǎn)業(yè)時(shí)，后者已經(jīng)連續(xù)虧損了10年，華潤(rùn)集團(tuán)派了一名負(fù)責(zé)人帶著負(fù)責(zé)財(cái)務(wù)和運(yùn)營(yíng)的幾人到了重慶，花了幾個(gè)月交接，然后通過(guò)一年的整頓，就讓其扭虧為盈。

　　之后，華潤(rùn)微更是通過(guò)一系列并購(gòu)整合，快速補(bǔ)足了產(chǎn)品設(shè)計(jì)、光掩膜制造、封裝等環(huán)節(jié)的能力，如今已成為中國(guó)規(guī)模最大的一體化半導(dǎo)體IDM（從設(shè)計(jì)到生產(chǎn)制造全包攬）公司，自有品牌的產(chǎn)品銷售占比達(dá)到50%。

　　華潤(rùn)三九在昆藥集團(tuán)上的路徑也“如出一轍”。

　　2022年底，華潤(rùn)三九以29.02億元完成對(duì)昆藥集團(tuán)28%股份的收購(gòu)，成為控股股東。按整體規(guī)劃，昆藥集團(tuán)聚焦在慢病管理和老齡健康領(lǐng)域。

　　2023年，華潤(rùn)三九工作的一大事項(xiàng)，就是推進(jìn)昆藥集團(tuán)的融合。進(jìn)入體系一年，昆藥集團(tuán)的盈利水平就有所提升。2023年，昆藥集團(tuán)的營(yíng)業(yè)收入因商業(yè)板塊業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)優(yōu)化及對(duì)外援助業(yè)務(wù)減少，同比下降6.99%，但凈利潤(rùn)同比增長(zhǎng)了16.05%。

　　以“同業(yè)競(jìng)爭(zhēng)”問(wèn)題為例，交易之初華潤(rùn)三九就承諾，自交易完成后5年內(nèi)，按照法定程序，通過(guò)包括但不限于資產(chǎn)重組等方式，解決雙方現(xiàn)存的同業(yè)競(jìng)爭(zhēng)問(wèn)題。核心就是血塞通三七軟膠囊，其涉及的公司是華潤(rùn)三九100%控股的華潤(rùn)圣火。

　　但今年6月，原本規(guī)劃了5年的主要同業(yè)競(jìng)爭(zhēng)問(wèn)題就解決了。華潤(rùn)三九和昆藥集團(tuán)同時(shí)發(fā)布公告稱，雙方簽署了股權(quán)轉(zhuǎn)讓協(xié)議，昆藥集團(tuán)以17.91億元收購(gòu)了華潤(rùn)圣火51%的股權(quán)。在資本市場(chǎng)看來(lái)，華潤(rùn)集團(tuán)的節(jié)奏有些超預(yù)期。

　　此前負(fù)面新聞纏身的東阿阿膠，在去年初被大股東華潤(rùn)醫(yī)藥派駐管理層后，當(dāng)年阿膠及系列銷售額時(shí)隔四年再次邁進(jìn)40億元大關(guān)；2021年，血制品公司博雅進(jìn)入華潤(rùn)體系之后，兩年時(shí)間內(nèi)，逐漸將血制品之外的其他業(yè)務(wù)剝離，盈利能力得以提升。

　　進(jìn)入華潤(rùn)體系的天士力，發(fā)展?fàn)顩r還尚未可知。華潤(rùn)三九方面在談到并購(gòu)原因時(shí)，提到此次交易要實(shí)現(xiàn)兩大目的：一是深入中藥全產(chǎn)業(yè)鏈布局，二是加快補(bǔ)充創(chuàng)新中藥管線。

　　“消化”天士力可能要更復(fù)雜，產(chǎn)品多，渠道的復(fù)雜度更高。但戰(zhàn)略意義是明確的，與華潤(rùn)三九協(xié)同，可以實(shí)現(xiàn)“全產(chǎn)業(yè)鏈布局”。

　　華潤(rùn)三九在2023年年報(bào)中提到，老年群體慢病管理需求快速增長(zhǎng)，而隨著老年群體擴(kuò)容以及他們?cè)谛难?、糖尿病、冠心病、骨科、呼吸等慢病領(lǐng)域的患病率較高，相關(guān)品類有望迎來(lái)新的增長(zhǎng)。

　　華安證券分析師譚國(guó)超認(rèn)為，這次交易是“優(yōu)勢(shì)互補(bǔ)”。通過(guò)這次并購(gòu)，華潤(rùn)三九能夠進(jìn)一步鞏固其在中藥產(chǎn)業(yè)鏈中的龍頭地位，擴(kuò)展其業(yè)務(wù)版圖，優(yōu)化資源配置。對(duì)于天士力來(lái)說(shuō)，華潤(rùn)三九的收購(gòu)將帶來(lái)重要的資金支持，緩解其在業(yè)務(wù)擴(kuò)展和研發(fā)方面的資金壓力。

　　行業(yè)中還是有不少?gòu)臉I(yè)者表達(dá)了對(duì)天士力的“惋惜”，畢竟它在產(chǎn)品結(jié)構(gòu)上的布局可能對(duì)應(yīng)著一個(gè)更開(kāi)闊的局面。

　　值得一提的是，此次交易之后，國(guó)內(nèi)市值排名前十的中藥企業(yè)里，前六名已經(jīng)全部由國(guó)資控股。未來(lái)可以預(yù)見(jiàn)的是，國(guó)資的強(qiáng)勢(shì)進(jìn)入，會(huì)讓一向被認(rèn)為“分散”的中藥行業(yè)馬太效應(yīng)顯現(xiàn)。